7月12日，由商道融绿主办，亚洲投资者气候变化联盟（AIGCC）联合主办的2022年中国责任投资论坛夏季峰会在线上成功举行。本届峰会获得战略合作伙伴穆迪和浦银安盛基金的大力支持。峰会以“构建转型金融体系”为主题，从政策驱动、激励机制、产品创新和金融工具等方面探讨了我国发展转型金融的机遇和挑战。
浦银安盛基金价值投资部总经理杨岳斌分享了“共同富裕背景下的转型金融”这一主题。他倡导商业机构从事ESG 投资，需要追求商业价值和社会价值的最大交集，强调既要做好事又要挣钱。他认为开展转型金融应当充分考虑自身的资源禀赋和产业技术，以实现平稳转型，同时还需要特别注意生物多样性保护。
以下为演讲全文。
共同富裕背景下的转型金融
杨岳斌
2022.7.12
ESG原则自面世以来，其理念和内涵不断演化，从内容和形式都更加丰富，并且在资本市场上也引起了越来越高的关注度。尤其是2020年底，中国提出“30.60”的双碳目标。ESG当中气候变化所催化出来的碳中和概念，因其未来超百万亿元的新基建投资，在资本市场上引发强烈赚钱效应。各类碳中和的主动、被动型的基金，以及碳中和相关行业板块和个股的表现更是精彩异呈。与此同时，一些由ESG概念衍生出来的新政策，也引发了社会各界的积极关注和热烈讨论。
其中受关注度比较高的，就是我国政府在2021下半年正式对外提出共同富裕的执政理念，以及因为考虑到资本的负外部性，为资本设置了相应的红绿灯政策。这些政策被部分市场人士解读为中国版本的ESG。共同富裕和资本红绿灯的新政对上市公司的未来商业前景会产生什么样的影响？投资者应该对共同富裕应该有什么样的理解，并且应该有什么样的预期和应对方案？市场对此展开了热烈的讨论。
如何面对新形势下的资本市场，同时很好的践行ESG理念，可以说，这是资产管理机构和其他市场参与者都在认真思考的问题。我们认为，在新形势下，我们过去倡导的，将价值投资与ESG有机结合的办法，仍然不失为一种较好的思考问题的角度。商业机构如何践行社会责任投资，法国诺贝尔经济学奖获得者，悌若尔教授，总结为Doing well by doing good（既要做好事，又要赚钱）。这个与我们所倡导的，商业机构从事ESG投资，追求商业价值和社会价值的最大交集的观点不谋而合。即，企业应当在注重内部商业回报的同时，兼顾好社会责任的外部效应。
价值投资中需要解决的核心问题，就是如何运用DCF对企业未来全生命周期所产生的自由现金流进行贴现。如果评估出来的价值相当大程度上低于现有股价，有安全边际，那就应当积极买入，反之，则卖出。同时，由于资本具有逐利的属性，如果企业所在的行业门槛太低，企业产生的超额利润很容易被其他新进入的资本所破坏，从而失去超额利润，甚至不赚钱。因此，巴菲特提出应当注重企业的Economic Moat，所谓护城河，也就是行业进入门槛。有了护城河，企业才可以谋划长远的布局，从而产生持续不断的自由现金流。
我们需要强调，巴菲特并没有对自由现金流的性质进行严格的区分。政府在推进共同富裕的过程中，考虑到资本有提升社会效率的一面，同时，资本也有一定程度的负外部性。因此，监管部门提出了资本红绿灯论。我们认为，因应监管思路的变化，对所投资企业的DCF模型，价值投资者应当重新考量原有的自由现金流假设。原有对企业的自由现金流中的假设，哪些部分具备了提升社会效率的一面，哪些部分是社会负外部性的一面，投资者应当做出更加细致的分析和判断。投资者应当站在人类命运共同体的角度上，判断这些自由现金流是否促进了人类可持续发展，是否有利于社会进步，从而设置不同的权重，重新进行价值判断，决定资本的配置方向。
同时，我们还需要正确看待Economic Moat这个问题。应当说，任何企业所拥有的护城河，不管是基于专利、低成本、特许经营权、品牌等等，除了要经得起不断进化的市场检验,同时也要经得起政府与时俱进的监管政策的检验。在经历过中概股的风波，尤其是教育类板块的大幅下跌以后，因监管政策的变化而可能会对企业的护城河带来的毁灭性影响，已经展示得淋漓尽致。强调企业护城河的意义在于，这可以帮助价值投资者能够更准确地判断企业全生命周期的自由现金流。但是，如果企业所从事的商业活动具有政府认为的负外部性，不再符合人类可持续发展的需要，不再有利于社会进步，那么监管政策将不会，也不应当去保护这样的护城河。上述情况一旦发生，对于资本的伤害也是不言而喻的。
价值投资强调以合理的价格购买伟大的企业。在《基业长青》中提到，伟大的企业在利润之上，往往有着更高的追求。我们觉得，这些更高的追求，应当是等同于人类可持续发展，应当是符合人类命运共同体的诉求。那么，价值投资的理论也应当适用于在共同富裕背景下的中国资本市场。对于共同富裕所追求的社会公平，以及政府同时强调，共同富裕首先是要做大蛋糕，而不是搞平均主义，养懒人的说法，我们十分认同。美国著名心理学家戴维.迈尔斯先生在被誉为经典高校社会心理学教材，《社会心理学》，一书中指出，如果在多人合作的环境下，强调平均主义，容易造成社会懈怠，不利于社会效率的提升。这种现象，过去在前苏联发生过，在当代北美工会也时有发生。但正如一枚货币的另一面，单纯强调市场配置的后果，那就会造成严重的贫富不均。法国经济学家皮凯蒂先生在《21世纪的资本论》里面，已经把过去几百年资本的发展历程梳理得十分清楚。市场自由发展的结果，最后必然导致分配严重不均，从而引发严重的社会问题。共同富裕，意味着政府需要在效率和公平之间取得再平衡。
下面我们想就共同富裕背景下如何开展转型金融提一下我们的观点。
第一，转型金融并不意味着现阶段完全放弃传统的化石能源。转型金融，或者又称为气候变化金融。我们认为，它的总体目标是要服务于碳中和Zero Carbon Emission的排放目标。根据挪威最大的独立能源咨询公司Rystad Energy的数据，由于绿色金融长期不支持不可再生的化石能源，2010-2015年全球石油、天然气行业每年1000亿美元CAPEX。2015年以后全球石油、天然气行业的CAPEX每年不到500亿美元。以风光为首的可再生能源虽然已经高速增长，但由于传统的化石燃料仍然占据了发电量的绝大多数。根据国际可再生能源署IRENA的数据，可再生能源发电量2019年只占超过全球发电量的26%，无法填补化石能源由于资本开支下降带来的产能供给缺口。市场普遍认为，这样的供给缺口矛盾仍然需要相当长一段时间才能转化。俄乌战争在一定程度加剧了矛盾的激化，进一步推高了石油和天然气的价格。
第二，我国是制造业大国，发展转型金融应当充分考虑自身的资源禀赋和已拥有的产业技术，对于高碳消耗产业的供给既不可以搞碳冲峰，也不应当搞一刀切，还是要一事一议。对于某些煤炭消耗较大的等行业，例如煤化工行业，它的产成品都是下游的社会必需品生产所必需的原材料。并且，高耗煤并不意味着高二氧化碳排放，如果有适当的绿氢补充，可以大幅降低二氧化碳的排放。从能源安全角度看，如果因为高碳消耗而放弃煤化工产业，意味着我们国家必须转为从石油、天然气来生产。但我国不具备相应的资源禀赋优势。
第三，我们呼吁，在转型金融的执行过程中，需要特别注意保护生物多样性。美国科学院院士戴得蒙先生的力作《崩溃》中提示，人类在集体决策中失误所引发的严重后果，让我们看到了生物多样性对于人类社会生存环境的重要性。伟大的玛雅文明，以及一度被称为外星文明的复活节岛，都是因为在发展过程中不懂得重视生物多样性的保护，人类文明惨遭毁灭。我们今天发展转型金融，一定要小心翼翼保护好生物多样性，维护脆弱人类生存环境。
资本市场存在的意义之一，就是基于对企业经营业务的理解做出实时的判断，通过价格信号给全社会一个及时的反馈。这些信号或者说估值判断的背后，都预期对企业经营业务所创造的自由现金流的假设。如果未来的自由现金流与市场的预期出现了不一致的情况，资本市场的价格就会做出相应的调整。这是一个持续不断的动态博弈过程。共同富裕下的资本红绿灯论，对于资本市场提出了一个崭新的课题，如何在这个大背景下去做好ESG的投资，做好转型金融，我们在这里提出一些观点，欢迎大家讨论，指正。
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主办
商道融绿
商道融绿是中国早期专注于绿色金融及ESG责任投资的专业机构，自2009年开始提供ESG（环境、社会和治理）数据服务，其ESG数据及研究被广泛应用于投资决策、风险管理、政策制定、可持续金融产品的创新和研发。商道融绿STαR ESG评级数据库与商道融绿ESG风险雷达系统覆盖全部A股以及香港市场总共近5000家上市公司的ESG表现和ESG风险事件。2020年开发的商道融绿PANDA碳中和数据平台，提供根据温室气体核算体系（GHG protocol）对中国实体单位进行的碳排放测算。商道融绿的ESG数据已经正式登陆彭博终端，成为数据登陆彭博终端的中国首家本土ESG服务机构。
商道融绿是首家签署负责任投资原则（PRI）的中国机构，国际资本市场协会（ICMA）《绿色债券原则》《社会债券原则》首届顾问委员会委员，中国金融学会绿色金融专业委员会（GFC）创始理事单位，英国绿色投资银行（UK Green Investment Bank）认证的咨询机构，国内首家气候债券标准（CBS）认可的评估认证机构，以及中国银行间市场交易商协会（NAFMII）会员。
联合
主办
亚洲投资者气候变化联盟（AIGCC）
亚洲投资者气候变化联盟（AIGCC）是一个倡议组织，旨在使亚洲的资产所有者及金融机构了解与气候变化和低碳投资相关的风险和机遇，并鼓励其采取行动予以应对。AIGCC为活跃于亚洲的投资者提供机会和可靠论坛，分享一些最佳实践，并就投资活动、信用分析、风险管理和气候变化相关协议与政策开展协作。
AIGCC成员来自亚洲和全球13个不同市场，包括资产所有者和管理者，其资产管理规模总额超过15万亿美元。AIGCC网络在国际上享有极高知名度，它还与政府养老金和主权财富基金、家族办公室和捐赠基金开展合作。在全球持续讨论气候变化和净零排放经济转型时，AIGCC代表了亚洲投资者的观点。
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浦银安盛基金管理有限公司是一家中法合资的银行系基金管理公司，成立于2007年8月，中外方股东实力雄厚、品牌卓越。公司总部位于上海，设有上海、北京、深圳分公司，旗下拥有一家全资子公司——上海浦银安盛资产管理有限公司。浦银安盛基金作为业内领先的多资产管理专家，在权益、固收、量化和另类四大领域为投资者提供多资产管理方案，持续创造价值。
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中国责任投资论坛（China SIF），于2012年在北京发起，2016年在深圳正式注册为民办非企业单位，全称深圳市霁风绿色金融促进中心。中国责任投资论坛是聚焦责任投资与可持续发展议题的国际交流平台，旨在推广责任投资与环境、社会和治理（ESG）理念，推动绿色金融，促进中国资本市场的可持续发展。
作为全球责任投资倡导平台（Global SIFs Network）的一员，中国责任投资论坛自成立以来，已经举办了九届年会、五届夏季峰会、五次责任投资周以及一系列的专题研讨交流会，邀请国内外专家、研究人员、责任投资领域的践行者、金融机构及上市公司代表分享其研究成果、工作经验以及经典案例，对责任投资及绿色金融展开多种形式的探索和倡导。
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